اثر نرخ دلار و نرخ خوراک بر سود شرکت‌های بورسی

سود بخش بزرگی از بازار سرمایهٔ ایران روی یک عدد سوار است: نرخ دلاری که درآمد شرکت با آن به ریال تبدیل می‌شود. اما سه نرخ دلار در ایران وجود دارد و نرخی که به صورت مالی شرکت می‌رسد معمولاً دلار مرکز مبادله است، نه دلار آزاد. تا این تفکیک را نکنی، هر تحلیل دلاری‌ات یک طبقه بالاتر یا پایین‌تر از واقعیت می‌نشیند.

کدام دلار به سود شرکت‌ها می‌رسد؟

سه نرخ را از هم جدا کن:

• دلار مرکز مبادله: نرخی که در مرکز مبادلهٔ ارز و طلای ایران کشف می‌شود. صادرکننده ارز صادراتی‌اش را آنجا عرضه می‌کند و همین نرخ مبنای تسعیر درآمد صادراتی، مبنای فرمول نرخ خوراک و مبنای قیمت پایهٔ بسیاری از کالاها در بورس کالاست. این همان نرخی است که وارد صورت سود و زیان می‌شود.
• دلار آزاد: نرخ بازار غیررسمی. قیمت طلا و سکه و انتظارات تورمی با این حرکت می‌کنند و شاخص بورس در بلندمدت به آن نگاه می‌کند، ولی مستقیماً در صورت مالی شرکت نمی‌نشیند.
• دلار حواله و نرخ‌های ترجیحی: برای گروه‌های خاصی از واردات، با کاربرد محدود.

تفاوت این نرخ‌ها را در بازار دلار: آزاد، مرکز مبادله، حواله بازتر توضیح داده‌ایم. فاصلهٔ دلار آزاد و دلار مرکز مبادله مهم است: هرچه بیشتر باشد، شرکت صادرکننده درآمدش را با نرخی پایین‌تر از نرخ بازار به ریال تبدیل می‌کند.

نرخ خوراک چیست و چرا برای پتروشیمی‌ها حیاتی است؟

خوراک یعنی مادهٔ اولیه‌ای که پتروشیمی از آن محصول می‌سازد؛ برای بیشتر پتروشیمی‌های ایران گاز طبیعی یا مایعات گازی است. نرخ گاز خوراک را وزارت نفت با فرمولی مصوب تعیین و ابلاغ می‌کند و شرکت‌ها آن را در کدال افشا می‌کنند.

دو نکته که باید بدانی:

1. فرمول، نه نرخ ثابت. نرخ خوراک از میانگینی از قیمت‌های داخلی، صادراتی و وارداتی گاز ساخته می‌شود و ماه‌به‌ماه تغییر می‌کند. مبنای تبدیل آن هم نرخ ارز مرکز مبادله است.
2. خوراک بزرگ‌ترین قلم بهای تمام‌شده است. در بسیاری از پتروشیمی‌های متانولی و اوره‌ای، سهم خوراک از بهای تمام‌شده بیش از نصف است. پس ابلاغ یک نرخ خوراک جدید، بیشتر از یک خبر نرخ محصول روی سود اثر می‌گذارد.

برای همین، خبر «افزایش نرخ خوراک» برای پتروشیمی خبر بدی است حتی اگر همان روز دلار هم بالا رفته باشد؛ باید حساب کنی کدام اثر بزرگ‌تر است. روش حساب‌کردنش همان جدول حساسیت حاشیهٔ سود است.

فلزات و بورس کالا: قیمت پایه از کجا می‌آید؟

قیمت پایهٔ بسیاری از کالاها در بورس کالا از یک ضرب ساده می‌آید: قیمت جهانی × نرخ ارز مبنا. برای فلزات پایه، نرخ ارز مبنا دلار مرکز مبادله است، نه دلار آزاد.

نتیجهٔ عملی این است که قیمت ریالی شمش فولاد یا کاتد مس داخلی، تابع دو متغیر مستقل است: قیمت جهانی (که با تقاضای چین و چرخهٔ صنعتی جهان حرکت می‌کند) و نرخ مرکز مبادله. اگر قیمت جهانی ۱۰٪ بیفتد و نرخ ارز ۱۰٪ بالا برود، قیمت ریالی تقریباً ثابت می‌ماند. مسیر قیمت‌های جهانی تا صورت سود و زیان شرکت‌های ایرانی را در قیمت جهانی نفت و فلزات چطور به سود شرکت‌ها می‌رسد دنبال کن.

نکتههمین سازوکار است که باعث می‌شود حباب گواهی سپردهٔ فلزات پایه در بورس کالا نسبت به دلار آزاد منفی باشد. کالا با دلار مرکز مبادله قیمت خورده ولی ما حبابش را با دلار آزاد می‌سنجیم؛ فاصلهٔ دو نرخ همان حباب منفی را می‌سازد.

اثر دلار روی سود دقیقاً چقدر است؟

با یک مثال ببین. شرکت فرضی ما، فولاد سپیدان، سالانه ۱۲٬۰۰۰ میلیارد تومان می‌فروشد که ۴۰٪ آن صادراتی است و بهای تمام‌شده‌اش تقریباً همه ریالی است.

مثالفرض کن نرخ تسعیر ۲۰٪ بالا برود. درآمد صادراتی از ۴٬۸۰۰ به ۵٬۷۶۰ میلیارد تومان می‌رسد، پس کل فروش می‌شود ۱۲٬۹۶۰ میلیارد تومان — فقط ۸٪ رشد. ولی چون بهای تمام‌شدهٔ ۹٬۰۰۰ میلیاردی ریالی است و تکان نخورده، سود ناخالص از ۳٬۰۰۰ به ۳٬۹۶۰ می‌رود (۳۲٪ رشد) و سود خالص از ۲٬۰۰۰ به حدود ۲٬۹۰۰ میلیارد تومان: حدود ۴۵٪ رشد سود از ۲۰٪ رشد نرخ ارز.

سه عددی که این محاسبه را می‌سازند و باید از گزارش‌ها بیرون بکشی: سهم صادرات از فروش، سهم هزینه‌های ارزی از بهای تمام‌شده و نرخ تسعیری که شرکت واقعاً استفاده می‌کند. هر سه در گزارش فعالیت ماهانه و یادداشت‌های صورت مالی پیدا می‌شوند.

چرا گاهی دلار بالا می‌رود ولی سهم بالا نمی‌رود؟

پنج دلیل رایج، و هر پنج‌تا در بازار ایران دیده شده‌اند:

• دلار آزاد بالا رفته، نه دلار مرکز مبادله. درآمد شرکت با نرخ دوم تسعیر می‌شود و هنوز تکان نخورده است.
• هزینه‌ها هم ارزی‌اند. شرکتی که مواد اولیه‌اش وارداتی است، از بالا رفتن دلار هم درآمد می‌گیرد هم هزینه؛ اثر خالص می‌تواند نزدیک صفر باشد.
• قیمت جهانی همزمان افت کرده و اثر ارز را خنثی کرده است.
• قیمت فروش سقف دستوری دارد. در صنایعی مثل دارو، خودرو و بخشی از سیمان، نرخ فروش آزاد نیست و بالا رفتن دلار فقط هزینه را بالا می‌برد.
• بازار از قبل قیمت‌گذاری کرده. سهم ماه‌ها پیش با انتظار همین دلار رشد کرده و حالا خبر، خبر تازه‌ای نیست.

تسعیر ارز چه بلایی سر سود می‌آورد؟

تسعیر یعنی تبدیل اقلام ارزی ترازنامه به ریال با نرخ روز. اگر شرکت طلب ارزی داشته باشد، بالا رفتن دلار سود تسعیر می‌سازد؛ اگر بدهی ارزی داشته باشد (مثلاً وام فاینانس خارجی برای خرید ماشین‌آلات)، همان اتفاق زیان تسعیر می‌سازد.

این سود یا زیان غیرنقدی است و در جریان نقد عملیاتی دیده نمی‌شود. پس وقتی سود خالص یک شرکت جهش کرد، اول ببین چقدرش از تسعیر آمده؛ سود تسعیر سال بعد تکرار نمی‌شود مگر دلار دوباره همان‌قدر بالا برود. روش جدا کردنش در صورت‌های مالی به زبان ساده توضیح داده شده است.

پرسش‌های پرتکرار

از کجا بفهمم شرکت با چه نرخی تسعیر کرده؟

از یادداشت‌های صورت مالی، بخش درآمد عملیاتی و اقلام ارزی. بعضی شرکت‌ها نرخ تسعیر را صریح می‌نویسند؛ در غیر این صورت می‌توانی از تقسیم مبلغ فروش صادراتی بر مقدار صادرات و قیمت جهانی، نرخ ضمنی را بیرون بکشی.

شرکت صادراتی همیشه از دلار سود می‌برد؟

نه. اگر مواد اولیه یا تجهیزاتش هم وارداتی باشد، بخشی از سود ارزی خنثی می‌شود. شرکت‌هایی بیشترین بهره را می‌برند که درآمدشان ارزی و هزینه‌شان ریالی باشد.

نرخ خوراک را کجا می‌بینم؟

در اطلاعیه‌های افشای بااهمیت همان شرکت در کدال. ابلاغ نرخ خوراک معمولاً به‌صورت افشای بااهمیت منتشر می‌شود چون اثر قابل توجهی بر سود دارد.

شرکت‌های داخلی‌فروش از دلار ضرر می‌کنند؟

بستگی دارد به اینکه نرخ فروششان آزاد است یا دستوری. شرکتی که محصولش را با نرخ بورس کالا می‌فروشد، عملاً نیمه‌صادراتی است؛ شرکتی که سقف قیمت دارد، از دلار فقط هزینه می‌گیرد.

خلاصه

• سه دلار داریم و آنکه به صورت مالی می‌رسد معمولاً دلار مرکز مبادله است.
• نرخ خوراک با فرمول ابلاغی تعیین می‌شود و برای پتروشیمی از نرخ محصول هم مهم‌تر است.
• قیمت پایهٔ فلزات در بورس کالا از قیمت جهانی ضرب در نرخ ارز مبنا ساخته می‌شود.
• سهم صادرات از فروش، سهم هزینهٔ ارزی و نرخ تسعیر، سه عددی‌اند که اثر دلار را روی سود تعیین می‌کنند.
• سود و زیان تسعیر غیرنقدی و غیرتکراری است؛ آن را از سود عملیاتی جدا کن.